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Commentaires
- Lorsqu'on étudie sur
la longue période la rentabilité relative des placements en actions
et en obligations, on observe que les premiers rapportent en moyenne
11 % par an contre seulement 5,2 % aux seconds (moyenne aux Etats-Unis
calculée depuis 1926 pour les grandes sociétés). Comment se fait-il
alors qu'il y ait encore des gens qui achètent des obligations si celles-ci
rapportent nettement moins que les actions ?
- La réponse vient du
risque que représente l'achat d'une action par rapport à une obligation.
Le revenu d'une action varie d'une année à l'autre, suivant l'évolution
des conditions économiques alors que l'obligation rapporte un intérêt
fixe et connu d'avance. Pour compenser ce risque de volatilité de leurs
revenus, les investisseurs demandent donc aux emprunteurs de leur verser
en supplément une " prime de risque " afin de les inciter à acheter
leurs actions plutôt que des titres d'Etat.
- Le montant de cette
prime nous est donné par la différence entre les 11 % de rendement moyen
constaté sur le long terme pour les actions, et le 5 % des obligations.
C'est le minimum qu'il faut donner en plus au marché pour que celui-ci
accepte indifféremment de placer son épargne en actions ou en obligations.
- Cette " prime de risque
" n'est pas nécessairement stable. Elle tournait toutefois toujours
à peu près autour des mêmes chiffres : 6 à 7 %. Or depuis 1982 un fait
nouveau est intervenu : elle baisse, et le phénomène s'est même nettement
accentué depuis cinq ans. Elle n'est plus que de l'ordre de 3 %.
- Suivant les principes
de la mathématique financière la plus élémentaire, la valeur d'une action
est égale à la somme capitalisée de l'ensemble des flux de revenus futurs
attendus, moins la prime de risque. Si le montant de la prime diminue,
pour un même flux de revenus anticipés, le prix sera alors plus important.
Autrement dit, toutes choses égales d'ailleurs, le " price/earning ratio
" sera plus élevé. Ainsi s'expliquerait le paradoxe d'une bourse qui
continuait à monter même lorsqu'en théorie les conditions économiques
ne s'y prêtaient pas.
- A partir des informations
rétrospectives dont nous disposons aujourd’hui sur les résultats
industriels des cinq dernières années, il apparaît
ainsi clairement que l’envolée des cours, dénoncée
dès l’automne 1996 par Alan Greenspan comme étant " irrationnelle ",
n’avait en réalité rien d’aberrante : les marchés
ne faisaient qu’anticiper avec environ quatre trimestres d’avance ce
qu’allaient être les résultats des entreprises du fait
des gains de productivité dont personne, à l’époque,
n’était en mesure de suspecter l’ampleu).
L’effet " bulle " n’était ainsi qu’une illusion
née du décalage entre la capacité d’anticipation
des marchés décentralisés, et la vitesse de collecte
centralisée des statistiques ! Une "bulle" réelle
s'est effectivement formée à la fin de l'année
1999, à cause des liquidités abondantes fournies à
l'économie dans l'optique des difficultés que l'on envisageait
dans le système bancaire pour le passage à l'année
2000. C'est cette bulle de court terme qui est aujourd'hui résorbée
par la chute du printemps-été.
Références
Les principaux supporters
de cette thèse sont James K. Glassmann et Stephen Hassett dans
leur livre "Dow
36000".
Sur les relations entre
la productivité, la croissance et la bourse au cours des six dernières
années, voir aussi le remarquable article de Evan F. Koenig, economiste
attaché à la Federal Bank de Dallas : "Productivity,
the Stock Market and Monetary Policy in the New Economy".
Cette étude a fait l'objet d'un résumé dans l'un
de nos premiers points
de repère.
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